經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為核，板塊相互賦能，打開業(yè)務(wù)的增長之門。
一家新公司要從“星星之火”轉(zhuǎn)為“燎原之勢”，找到“接近指數(shù)增長”的賽道，是關(guān)鍵中的關(guān)鍵。
對于自研app上線5年的老虎證券(TIGR.US)而言，互聯(lián)網(wǎng)券商賽道，顯然離“指數(shù)增長”有點遠(yuǎn)，倒更符合線性增長的模式。在2020年Q3，老虎證券開戶客戶凈增14.2萬，最終在10月28日，最終突破100萬大關(guān)。
相比大包大攬衣食住行、早期增長動輒翻番的互聯(lián)網(wǎng)平臺，老虎的用戶增長并不夸張。但商業(yè)世界的比較不是關(guān)公戰(zhàn)秦瓊，如果考慮到同業(yè)機(jī)構(gòu)的情況，老虎的速度陡然顯現(xiàn)——橫向?qū)Ρ龋谌A人地區(qū)美港股互聯(lián)網(wǎng)券商中，老虎是最快拿下百萬客戶的那一家。
尋找快速增長的背后原因，其實并不復(fù)雜。2020年的美股市場，醫(yī)藥、新能源汽車兩條交織的投資主線，鑄造火熱行情的同時，也鼓舞了投資者的情緒，最終使在美股市場經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)保持優(yōu)勢的老虎，成為了最終的受益者。
快速增長的用戶帶動了營收數(shù)據(jù)的增長，老虎證券刷新紀(jì)錄實現(xiàn)628億美元的單季度交易總額，同比增長143%，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)帶來的傭金收入錄得1948萬美元，同比增長211.9%。
但市場趨勢不能視而不見，互聯(lián)網(wǎng)券商的賽道里，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的折扣火苗越燒越旺，競爭壓力不斷加劇，開始將券商的傭金費率逼向成本線。
在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，關(guān)于價格競爭的伯特蘭模型指出，對于從事同質(zhì)業(yè)務(wù)的寡頭廠商，實現(xiàn)納什均衡的價格水平將等于廠商邊際成本，將等于廠商的邊際成本。這意味著，價格將降到廠商你只能彌補(bǔ)生產(chǎn)成本的程度。
發(fā)生于互聯(lián)網(wǎng)券商中的“零傭金趨勢”，顯然也與這個模型吻合。國內(nèi)券商降傭進(jìn)程雖未開啟，這推動著券商們別尋它法，向互聯(lián)網(wǎng)巨頭學(xué)習(xí)破解伯特蘭模型的新策略，轉(zhuǎn)而開辟其他增收增利的路徑，例如靠融資融券服務(wù)賺取利息收入、靠提供資產(chǎn)管理和投資咨詢服務(wù)收費、靠撮合成交過程中的微小價差獲利。
但這些盈利模式有一個前提——依賴于巨大的客戶基數(shù)和交易流量，這一方面，近幾年才起步的互聯(lián)網(wǎng)券商剛剛初見規(guī)模。
對于依賴于移動互聯(lián)網(wǎng)的90一代而言，以好用、實際的APP交易工具，可以成功實現(xiàn)業(yè)務(wù)起步。但如果從業(yè)務(wù)遠(yuǎn)景考慮，比起C端用戶的增速快慢，如何讓業(yè)務(wù)更具厚度，可能對新興互聯(lián)網(wǎng)券商意義更大。
01 “百萬俱樂部”成員的增長第二曲線
通過解決用戶開戶難，軟件上手復(fù)雜難題，將“社交屬性”發(fā)揮到極致，老虎初步建立了C端的良好口碑和用戶基礎(chǔ)，為自己打開了一扇通往券商業(yè)務(wù)的窗。對于以零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)起家的互聯(lián)網(wǎng)券商而言，這是其拿手好戲。
但如何反哺C端，從而進(jìn)一步加強(qiáng)用戶之間的黏性，以至于如何從一扇窗擴(kuò)展到幾道門，互聯(lián)網(wǎng)券商顯然需要建立更多通路。
現(xiàn)代券商的業(yè)務(wù)布局，是基于經(jīng)紀(jì)、承銷發(fā)行、財富管理、自營投資等業(yè)務(wù)的綜合體，這是行業(yè)發(fā)展的客觀規(guī)律，也是從黑馬到巨頭的必由之路。在這種背景下，老虎證券自2019年開始針對B端業(yè)務(wù)接連出手，旨在加厚自己的業(yè)務(wù)布局。
從投行方面來看，老虎證券不僅是最早開始做美股IPO分銷的互聯(lián)網(wǎng)券商，其在承銷業(yè)務(wù)上相較其他同業(yè)券商也明顯有著更加積極的態(tài)度。
去年32家中國企業(yè)赴美上市，其中網(wǎng)易有道、36氪等12家由老虎承銷，出乎很多人的意料，老虎其實是整個2019年承銷中概股數(shù)量最多的券商。今年亦是如此，大熱的小鵬汽車、理想汽車、完美日記等IPO都少不了老虎承銷的身影。
這樣的現(xiàn)象背后，老虎身后的華人投資者的力量功不可沒。往回倒數(shù)幾年，去到美國IPO的中概股根本不會想到散戶，而今天，像理想汽車、小鵬汽車這樣的熱門IPO，光老虎證券上的散戶申購額就超過8億美金，很少有中概公司還會認(rèn)為零售訂單不重要。
另一方面，從一個更長周期來講，中國需要有本土機(jī)構(gòu)來和國際投資者打交道。而這樣的機(jī)會曾經(jīng)落到了中金、中信等國家隊的手里，但很明顯，傳統(tǒng)的國內(nèi)投行缺少對于新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的了解，這也給了像老虎這樣的新興投行發(fā)展機(jī)會。
因此，在零售客戶之外，老虎證券也早早搭建好了覆蓋北美和亞太的機(jī)構(gòu)銷售網(wǎng)絡(luò)，使得其能夠更深地介入IPO路演、定價和上市環(huán)節(jié)。
在投行一側(cè)，老虎證券將自己定位為“服務(wù)新經(jīng)濟(jì)的科技投行”，在傳統(tǒng)券商將資源和精力更多放在大型企業(yè)的需求時，體量稍小一些的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)以及高科技公司也成為老虎的主要服務(wù)對象。
特別對于一些小型中概股而言，在沒有頂級投行光環(huán)加持下，募資成本大、困難程度也極高，在上市后也會因為缺乏流動性變?yōu)?ldquo;僵尸股”。
從這個角度講，老虎的零售和機(jī)構(gòu)銷售能力、“保姆級”的咨詢服務(wù)具有相當(dāng)?shù)南∪眱r值和關(guān)鍵作用。而對于更多的大型中概股來說，總承銷費用不變，老虎強(qiáng)大的零售和機(jī)構(gòu)訂單、品牌曝光和IR服務(wù)也能提供更多重要的增量價值。
客觀地說，在目前華人背景的投行中，老虎不是在項目中介入最早、最深的，目前的體量離世界級的投行也有一定距離，但從新經(jīng)濟(jì)賽道出發(fā)，大量的IPO實操經(jīng)驗足以使其成為一個更了解市場水溫的投行，成為中國這一波新經(jīng)濟(jì)公司走向全球資本市場的“關(guān)鍵推手”之一。
投行和客戶之間往往是相互成就的。回看美國資本市場發(fā)展，在工業(yè)革命時代，摩根伴隨著洛克菲勒、卡內(nèi)基同步崛起;高盛則在美國資本向外輸出的20世紀(jì)80年代，利用美國企業(yè)全球化的機(jī)會，踏入頂級投行。
而當(dāng)下，中概公司們在老虎等新興投行的幫助下獲得迅速壯大的資本，相應(yīng)地，老虎也在分得相應(yīng)的時代紅利。隨著“服務(wù)新經(jīng)濟(jì)的科技投行”的招牌越來越被認(rèn)可，其服務(wù)過的創(chuàng)業(yè)者可作為客戶、KOL甚至投資者，在這樣的“朋友圈”中，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)將發(fā)揮出巨大的能量。
而從目前老虎在投行一側(cè)的布局來看，其已經(jīng)沖破中概股的邊界，參與ZOOM、華納音樂等美國本土IPO的發(fā)行，并涉水港股國際配售。同時，其今年拿下投研、自營、美國政府證券經(jīng)紀(jì)商、公司債的經(jīng)紀(jì)商等牌照，已有深耕承銷業(yè)務(wù)并擴(kuò)大半徑向FA、并購乃至金融服務(wù)全周期發(fā)展的趨勢。
02 ESOP：隱秘賽道里跑馬圈地
相比投行在上市階段為中概公司沖鋒陷陣而鋒芒畢露，ESOP(員工期權(quán)計劃)這樣的業(yè)務(wù)看起來則不那么顯山露水，低調(diào)地多。像螞蟻金服此前準(zhǔn)備上市時，造富神話不斷刺激著公眾的神經(jīng)，但很少有人注意到股權(quán)激勵服務(wù)其實也是一個賽道。
某種程度上說，近年來中國的創(chuàng)業(yè)奇跡本質(zhì)上來自股權(quán)激勵對人的創(chuàng)造力的釋放。因此在新經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展中，股權(quán)激勵需求更是激增。而筆者從多家熟悉的中概公司了解到，目前中國公司對股權(quán)激勵服務(wù)的訴求集中在“認(rèn)知”和“工具”兩個方面。
認(rèn)知層面，“發(fā)給誰、發(fā)多少”不是最難的，難的是如何在ipo窗口期前使股權(quán)架構(gòu)滿足稅務(wù)、合規(guī)、法務(wù)一系列要求，上市后各階段還需要做什么也是知識盲區(qū);工具層面，除了亟需擺脫用EXCEL管理數(shù)據(jù)的低效，中概公司往往還需要定制化報表、對接EHR系統(tǒng)、APP行權(quán)等功能。
而老虎ESOP能很快從0到1跑出來，對應(yīng)來看，與其在這兩側(cè)的顯著競爭力不無關(guān)系。
從認(rèn)知上，老虎證券經(jīng)歷過境外上市，因涉投行業(yè)務(wù)自身也有一支專業(yè)團(tuán)隊，從服務(wù)周期看也容易和投行形成協(xié)同效應(yīng);工具上，從研發(fā)資源和產(chǎn)品能力來看，老虎這類互聯(lián)網(wǎng)券商以技術(shù)起家，團(tuán)隊接受過億級別用戶的考驗，以互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品的打法甩開海內(nèi)外同業(yè)機(jī)構(gòu)并不難，無非是把過去在C端的產(chǎn)品能力沉淀到B端。
因此橫向?qū)Ρ龋M管老虎證券發(fā)力相對較晚，但在這一領(lǐng)域的增速大大超過其他券商，不到兩年便拿到近百家企業(yè)客戶，搶下了ESOP賽道的大半江山。特別在美股一側(cè)，今年老虎對新上市的中概公司的覆蓋率高達(dá)四成，市場格局逐步趨于穩(wěn)定。
盡管還在加速跑馬圈地階段，但從長遠(yuǎn)來看，ESOP業(yè)務(wù)有不少可以演進(jìn)和對標(biāo)的公司，想象空間很大。
在成熟的股權(quán)激勵環(huán)境下，澳洲老牌ESOP服務(wù)商Computershare當(dāng)前市值超50億美金，今年最高市值逼近百億美金，而偏向于一級市場的股權(quán)管理服務(wù)商Carta估值也有30億美金。
如果再把服務(wù)半徑放寬，還有韋萊韜悅這樣給大公司做董事管理薪酬計劃、參與公司治理、提供并購重組咨詢的機(jī)構(gòu)，這家公司目前市值超過250億美元。
當(dāng)下，股權(quán)激勵在中國剛有遍地開花之勢，ESOP行業(yè)也處于黃金發(fā)展期的開端，中國能否孕育出這個領(lǐng)域的頂級機(jī)構(gòu)?我想老虎會成為第一個回答此問的券商之一。
03 B端反哺C端
從商業(yè)角度來看，b端客戶雖不如c端客戶多，但一旦形成互信機(jī)制，粘性極強(qiáng)。無論是老虎投行還是ESOP，隨著前期資源和技術(shù)壁壘搭建完成，業(yè)務(wù)步入規(guī)模化發(fā)展，形成品牌效益，后期訂單或?qū)⒅鸩较蚶匣⒖繑n，建立頭部效應(yīng)。
數(shù)據(jù)正在佐證這一觀點。2018年底，傭金占總收入的比重達(dá)到了74%，而三季度財報中這個比例降至了51%;利息收入占比從2018年底的1%上升至目前的21%;以投行、ESOP為主的B端收入占比從7%提升至23%。
在三季度經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)同比增長超過200%，其他業(yè)務(wù)增速還要遠(yuǎn)大于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的增速，同比增長近6倍。
這意味著，老虎在深耕現(xiàn)有業(yè)務(wù)的同時，其多元化業(yè)務(wù)已經(jīng)跑出“多條增長曲線”，而營收趨于多元化也意味著老虎更不容易受單一市場波動影響。
另一方面，每個業(yè)務(wù)在老虎的版圖中并不是獨立存在的。投行、ESOP客戶之間可以互相轉(zhuǎn)換;b端業(yè)務(wù)可以反哺c端業(yè)務(wù)。
前者例子已有很多。比如老虎不僅是逸仙電商承銷商還已簽約成為其ESOP服務(wù)提供商。洪恩教育、聲網(wǎng)、理想汽車、秦淮數(shù)據(jù)等等這些老虎投行的客戶均也把自己的ESOP業(yè)務(wù)交給老虎。
就后者而言，業(yè)務(wù)協(xié)同作用也已很明顯。三季報披露，ESOP貢獻(xiàn)超15%的新增入金用戶。原因在于，拿到期權(quán)激勵的員工在未來或會有行權(quán)需求，和老虎經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)有天然可配性，能沉淀轉(zhuǎn)化成老虎經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶。
投行業(yè)務(wù)方面，更深入地參與到更多美股IPO項目中意味著c端用戶能有更多打新機(jī)會，且在獲配額度上占據(jù)優(yōu)勢。而用戶打新體驗好則大概率會抬高其打新熱情度，進(jìn)一步推動老虎的訂單認(rèn)購規(guī)模，影響力的擴(kuò)大使其有機(jī)會承銷更多美港股IPO。
目前看來，老虎業(yè)務(wù)已不是簡單的閉環(huán)循環(huán)，而是這個閉環(huán)中業(yè)務(wù)環(huán)環(huán)相扣、彼此咬合，最終取得1+1大于2的放大效益。
04 從工具到平臺，老虎證券的未來
c端和b端業(yè)務(wù)的互相加持下，老虎證券三季度營收達(dá)3804萬美元，同比增長148.2%，已連續(xù)三季度實現(xiàn)三位數(shù)同比增幅。利潤方面，老虎證券錄得凈利潤384萬美元，實現(xiàn)連續(xù)4個季度盈利，對于剛剛邁入“百萬俱樂部”的老虎而言，這很可能只是盈利之路的起點。
跳到更高視角來看，雙輪驅(qū)動的意義在于老虎證券已從單靠交易的“證券經(jīng)紀(jì)商”轉(zhuǎn)變?yōu)橐越?jīng)紀(jì)為圓心，延伸出投行、ESOP、國際化的綜合服務(wù)型券商。
參考騰訊的發(fā)展，騰訊在2011年推出了超級APP微信，成為幫助騰訊跨越時代的第一張船票。基于超級流量，騰訊從to c開始向b端轉(zhuǎn)變，從微信支付連接零售企業(yè),到公眾號觸達(dá)各種機(jī)構(gòu)和個人，一個完整的生態(tài)體系已被建立起來。
反觀老虎，作為一家科技型券商，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是老虎起步的“工具”，它在港美股不斷蓬勃成長的大市場下誕生并壯大。它足夠高頻，能讓老虎積累龐大且高質(zhì)的客戶群體。
這個客戶群體也是老虎最初出擊b端業(yè)務(wù)的原因和底氣。而隨著b端業(yè)務(wù)的不斷突破，老虎業(yè)務(wù)的厚度隨之增加，給予老虎更多發(fā)展的預(yù)想空間。
當(dāng)然，從c端產(chǎn)品到混合生態(tài)，業(yè)務(wù)邊際的拓寬無疑要建立在獲得“資質(zhì)牌照”的基礎(chǔ)之上。券商作為金融業(yè)務(wù)需要強(qiáng)監(jiān)管，歸根結(jié)底還是一門牌照生意。
回顧平安的發(fā)展史，從單純的保險公司起步進(jìn)化成為巨型金融集團(tuán)，其中涵蓋了保險、經(jīng)紀(jì)、券商、資管、銀行、信托、融資租賃等業(yè)務(wù)，隨著業(yè)務(wù)邊際的不斷拓廣，實現(xiàn)了多元化業(yè)務(wù)之間的互補(bǔ)和優(yōu)化。
不止于平安，中信、光大等金融巨頭的生態(tài)與護(hù)城河的建立，都基于全牌照的基礎(chǔ)之上，截至Q3老虎持有29張金融牌照和資質(zhì)，其中美國24張，中國香港2張，其他分布在新加坡、澳大利亞以及新西蘭。對標(biāo)其他中資港美股券商，老虎是持牌最多樣化的券商。
(圖：老虎證券持牌情況)
而在眾多牌照中，對老虎成長為平臺至關(guān)重要的清算牌照已經(jīng)落地。收購Marsco后，老虎今年在自清算進(jìn)度上已取得先發(fā)優(yōu)勢。
在目前絕大多中資美港股券商美股訂單還依賴于第三方清算時，其三季度將近10%的客戶美股訂單已實現(xiàn)自清算，包括所有美國增量訂單。
這個數(shù)據(jù)背后的意義在于，在老虎證券目前已直接提供交易執(zhí)行、資金托管和賬戶管理服務(wù)等券商核心服務(wù)的當(dāng)下，清算這一最后一道關(guān)卡將被老虎拿下，成為其自留地。
從收支層面考慮，自我清算將大幅降低清算成本，增強(qiáng)融資融券業(yè)務(wù)等收入增長。從業(yè)務(wù)層面考慮，自清算后可更好支持各項業(yè)務(wù)的靈活性。而這或?qū)⑦M(jìn)一步拉開老虎與其他同類券商在美股業(yè)務(wù)上的距離。
從更多的先例來看，券商這條賽道，更像是一條需要精細(xì)化運營的馬拉松，也非一朝一夕可拼出勝負(fù)。老虎證券如何依托技術(shù)，對這個傳統(tǒng)的行業(yè)進(jìn)行進(jìn)一步的改變，這將是老虎實現(xiàn)估值重塑的錨，也是老虎長期立足于這個賽道的關(guān)鍵。
