我們在投資過程中，很容易將當(dāng)前正在發(fā)生的現(xiàn)象提煉為一般規(guī)律，并認為它在未來會延展。
“流動性寬裕時，成長股表現(xiàn)好于價值股”
這一觀點傳播比較廣，而在2019年下半年以來的降息周期中，成長股確實明顯跑贏了價值股：
持有這一觀點的投資人似乎有“很合理”的理論解釋，根據(jù)DCF公式：
當(dāng)流動性寬裕時，貼現(xiàn)率下降，抬升風(fēng)險資產(chǎn)的價值。分母端隨著t的增大，受貼現(xiàn)率變化的影響也越大，所以貼現(xiàn)率下降對于遠期現(xiàn)金流的影響大于近期現(xiàn)金流，而成長股重要的是遠期現(xiàn)金流，所以其資產(chǎn)價值的提升幅度更大。
但事實上，利率工具作為逆周期調(diào)節(jié)工具，它本身并不是一個外生變量，而是作為對當(dāng)前及預(yù)期的未來經(jīng)濟環(huán)境作出的反應(yīng)。
也就是說分母端之所以貼現(xiàn)率下降（資產(chǎn)價值提升），是因為分子端也就是對未來的預(yù)期較為悲觀（資產(chǎn)價值下降）。
只有當(dāng)調(diào)整超預(yù)期時才形成增量信息對股價產(chǎn)生影響，而其是否處于上升/下行周期，對市場風(fēng)格的影響其實并不是這么簡單的對應(yīng)關(guān)系。
我們以史為鑒：
可以看到：市場利率與股票市場風(fēng)格之間并不存在著確定性較高的簡單對應(yīng)關(guān)系。
而我們再從M2和發(fā)電量的角度去觀察信貸和經(jīng)濟運行情況：
可以看到，在經(jīng)濟好轉(zhuǎn)期間，金融地產(chǎn)能顯著跑贏指數(shù)，其中，金融在第1/3/4次周期中處于漲幅前三的行業(yè)，地產(chǎn)在第1/2/3次周期中處于漲幅前三的行業(yè)。
相比利率和市場風(fēng)格的對應(yīng)關(guān)系，上述關(guān)系則更為穩(wěn)定。
（如有興趣，點擊看大圖）
上表列出了今年4月份以來各周申萬一級行業(yè)的漲跌幅，橙色底紋的為周漲幅居前三的行業(yè)。在7月份以前，強勢行業(yè)比較集中且表現(xiàn)出很強的持續(xù)性。
但進入7月份后，金融地產(chǎn)迎來開門紅，軍工股結(jié)束長期下跌持續(xù)上漲，本周三家電大漲，在7月份各行業(yè)輪番領(lǐng)漲，表現(xiàn)出了明顯不同于前期的行情趨勢，關(guān)于風(fēng)格的變數(shù)也許正在發(fā)生。
我們難以判斷下一個交易日、下一周、甚至下個月的市場風(fēng)格，但我們不能根據(jù)錯誤的邏輯“流動性寬裕時，成長股表現(xiàn)好于價值股”去追漲已經(jīng)積累了大量漲幅的成長股。
而站在當(dāng)前時點，金融地產(chǎn)、部分周期品、部分優(yōu)質(zhì)制造業(yè)公司的估值便宜，且根據(jù)歷史經(jīng)驗，有望受益于新一輪的信貸擴張和經(jīng)濟恢復(fù)，則是性價比更高的投資方向。
本文源自少數(shù)派投資
