鄺子平 | 文 關(guān)注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015
新春伊始，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正在加速恢復(fù)常態(tài)，社會(huì)各方把穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)當(dāng)成頭等大事，爭(zhēng)分奪秒，自加壓力，因此是值得期待的一年。
過(guò)去的三年，不僅僅是疫情本身，創(chuàng)投行業(yè)內(nèi)外所處的環(huán)境也發(fā)生了巨大的變化，無(wú)論是俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)及全球通脹帶來(lái)的資本市場(chǎng)的重大調(diào)整、供應(yīng)鏈的重組，還是大國(guó)博弈帶來(lái)的科技創(chuàng)新領(lǐng)域的脫鉤，都對(duì)主要國(guó)家的創(chuàng)新方向產(chǎn)生重大影響。
前所未有的挑戰(zhàn)
過(guò)去的一年，企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)遇到的嚴(yán)峻形勢(shì)和復(fù)雜局面，都是前所未有的。2022年我們所處的投資環(huán)境，是我從業(yè)20多年來(lái)最具有挑戰(zhàn)性的。
與新冠的攻防，從大部分時(shí)間的防控到年末的放開(kāi)，持續(xù)引發(fā)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)在各地不同程度的受阻，對(duì)企業(yè)的影響很大。
需求下降對(duì)企業(yè)產(chǎn)生了直接影響，企業(yè)難以完成營(yíng)收目標(biāo)，發(fā)展不前甚至停滯。
首先是消費(fèi)的萎縮。消費(fèi)者個(gè)人消費(fèi)能力明顯下降，2022年雙十一天貓大多數(shù)品類(lèi)，包括家用電器、服裝等的銷(xiāo)售都是同比下降30%左右。這點(diǎn)跟疫情早期的美國(guó)消費(fèi)狀況非常不同，當(dāng)時(shí)美國(guó)是企業(yè)消費(fèi)受阻，但個(gè)人線上消費(fèi)仍比較強(qiáng)盛，中國(guó)來(lái)到疫情暴發(fā)的第三年，不論是因?yàn)樾判倪€是供應(yīng)鏈的原因，線上消費(fèi)在下降，線下消費(fèi)更是受限，如出行、餐飲等。
科技產(chǎn)品另一個(gè)主要的需求端是企業(yè)對(duì)信息科技的投入。傳統(tǒng)上大互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)是新技術(shù)（比如最新的云原生技術(shù)、最新的網(wǎng)絡(luò)安全設(shè)備、最新的交換芯片）的大買(mǎi)家，現(xiàn)在這些平臺(tái)本身業(yè)務(wù)面臨挑戰(zhàn)，且受到反壟斷等政策的影響，基礎(chǔ)設(shè)施投資欲望不高，對(duì)新技術(shù)的購(gòu)買(mǎi)大幅下降；政府已經(jīng)成為信息科技最重要的客戶(hù)，但政府出現(xiàn)財(cái)政吃緊的情況，除非是在某些特定領(lǐng)域的特別投資，比如信創(chuàng)；另外，外需壓力也很大，2022年全年出口減速，第四季度出口開(kāi)始負(fù)增長(zhǎng)。
企業(yè)成長(zhǎng)必需的融資環(huán)境持續(xù)未能好轉(zhuǎn)，通過(guò)融資支撐發(fā)展的道路走不通。眾多投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)“躺平”，尤其是投資相對(duì)成熟企業(yè)的PE機(jī)構(gòu)，2022年投資項(xiàng)目為0的不在少數(shù)；仍然活躍的投資機(jī)構(gòu)，幾乎全部壓縮了投資數(shù)量及金額，平均降幅在30%左右；投資機(jī)構(gòu)的從業(yè)人員普遍情緒波動(dòng)，由于疫情面對(duì)的不確定性及出行限制的雙重影響，項(xiàng)目融資需要的時(shí)間大大延長(zhǎng)；此外，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)作為策略投資人的投資意愿大幅下降。
IPO通道越來(lái)越窄。2022年，赴美上市通道不暢；香港科技股大幅回調(diào)，流動(dòng)性枯竭；A股的等待時(shí)間，科創(chuàng)板的科技屬性認(rèn)定、股東背景（如前證監(jiān)會(huì)人員持股，或互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)持股）等不確定因素仍是巨大的困擾。
基金融資環(huán)境處于凜冬。美元投資人對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)，政策環(huán)境的憂(yōu)慮相比過(guò)往大大增加，開(kāi)始發(fā)問(wèn)“中國(guó)是否仍然適合投資”這樣的根本性問(wèn)題，而過(guò)去20年，其投資判斷主要取決于選行業(yè)、選階段、選團(tuán)隊(duì)等因素。大多數(shù)美元LP已經(jīng)3年沒(méi)有來(lái)過(guò)中國(guó)。人民幣投資人其中的一個(gè)組成部分是高凈值人士，目前投資意愿不高；另一個(gè)組成部分是政府引導(dǎo)基金，其策略需求、引導(dǎo)需求不斷增加。母基金募集普遍存在困難。保險(xiǎn)資金是人民幣融資的唯一亮點(diǎn)。
美國(guó)對(duì)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的限制產(chǎn)生了一連串的連鎖反應(yīng)，行業(yè)對(duì)此憂(yōu)心忡忡，比如，這些限制是否會(huì)演變成徹底的封堵？類(lèi)似的限制是否會(huì)蔓延到其他行業(yè)？
好的跡象是，2022年底開(kāi)始解封，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)明確了2023年頭等大事就是穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，在度過(guò)解封的陣痛后，提振消費(fèi)是明顯的，市場(chǎng)情緒也會(huì)恢復(fù)。
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值得期待的確定性
我們做科技創(chuàng)新投資的機(jī)構(gòu)就是要在紛亂的信息中找到一些規(guī)律，找到一些確定性。
從最近國(guó)內(nèi)外的總體反應(yīng)來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)活力的恢復(fù)有很大期待，尤其是到2023年春季，一旦生產(chǎn)、消費(fèi)恢復(fù)正常且不可逆轉(zhuǎn)，市場(chǎng)情緒會(huì)迅速改變。在國(guó)際局勢(shì)不穩(wěn)定因素得到較好管控的前提下，2023年，國(guó)際資本對(duì)中國(guó)資產(chǎn)能帶來(lái)高于國(guó)際平均水平回報(bào)會(huì)持正面態(tài)度，這一點(diǎn)在開(kāi)年以來(lái)短時(shí)間海外中概股量?jī)r(jià)皆升的表現(xiàn)上得到了初步的證明。
值得期待的還有民眾消費(fèi)意愿的提高。2023年春節(jié)前夕，我們已經(jīng)開(kāi)始注意到線下購(gòu)物、餐飲等人流顯著增加；春節(jié)期間，3億人次實(shí)現(xiàn)了國(guó)內(nèi)出游。當(dāng)然，經(jīng)過(guò)2022年的困難，企業(yè)在2022年終獎(jiǎng)金發(fā)放上多持謹(jǐn)慎態(tài)度，應(yīng)屆和往屆畢業(yè)的大學(xué)生不少仍在尋覓人生的第一份工作……種種現(xiàn)狀意味著民眾消費(fèi)上只能說(shuō)會(huì)穩(wěn)步提升。
信創(chuàng)推動(dòng)政府及大型國(guó)企升級(jí)換代到國(guó)產(chǎn)的技術(shù)、產(chǎn)品，所產(chǎn)生的自主可控和創(chuàng)新機(jī)會(huì)，帶來(lái)的市場(chǎng)消費(fèi)和投資需求，這些都很值得期待。
癸卯之年，各地方政府開(kāi)始鉚勁“拼經(jīng)濟(jì)”，追求高質(zhì)量發(fā)展和建立現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系，積極以創(chuàng)投促進(jìn)創(chuàng)新，密鑼緊鼓地推出規(guī)模更大的引導(dǎo)基金。
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投資邏輯
在這樣的背景下，我們的投資邏輯如何適應(yīng)新的形勢(shì)？我認(rèn)為最重要的是在中國(guó)經(jīng)濟(jì)全面走出疫情的大背景下，去發(fā)現(xiàn)一些新的機(jī)會(huì)、新的動(dòng)力、新的趨勢(shì)。
1、民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入一個(gè)新階段。過(guò)去30年沉淀的財(cái)富積累、競(jìng)爭(zhēng)壁壘，甚至人脈圈層等，被一連串的行業(yè)洗牌（比如房地產(chǎn)）、反壟斷（互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)）、疫情等打破。企業(yè)家的行為需要結(jié)合相關(guān)社會(huì)政策（如共同富裕）。有破就會(huì)有立，有淡出舞臺(tái)的企業(yè)家，也會(huì)有準(zhǔn)備出發(fā)的創(chuàng)業(yè)者，這三、四十年培育出來(lái)的中國(guó)的企業(yè)家精神，不會(huì)一朝磨滅，政府呵護(hù)中小民營(yíng)企業(yè)創(chuàng)新、創(chuàng)富、創(chuàng)就業(yè)的能量。這意味著民營(yíng)企業(yè)從破土到壯大在中國(guó)的成長(zhǎng)之路仍是寬廣的，這里有足夠我們VC/PE行業(yè)耕耘的天地。進(jìn)一步地，民營(yíng)企業(yè)壯大以后，繼續(xù)發(fā)展成支柱產(chǎn)業(yè)、國(guó)之重器之后，如何妥善處理超大型民企和政府之間的關(guān)系，仍是一個(gè)時(shí)代性的話(huà)題。
2、人民幣基金會(huì)越來(lái)越占據(jù)主導(dǎo)地位，新一代的創(chuàng)投投資人會(huì)立足于中國(guó)的創(chuàng)新環(huán)境管理基金。美元LP對(duì)中國(guó)的興趣會(huì)趨于謹(jǐn)慎，假如美國(guó)政府出臺(tái)限制性政策，美國(guó)LP將逐步離場(chǎng)。美國(guó)以外的其他美元資金仍然會(huì)以尋求投資中國(guó)的經(jīng)濟(jì)收益為主，而不會(huì)太受到地緣政治影響。美元基金管理人對(duì)項(xiàng)目分析所熟悉的標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)該有所調(diào)整。項(xiàng)目的政策性訴求等變得普遍，壓縮了基金的巨額回報(bào)空間，但是政府為主要出資人的基金，對(duì)本地創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的扶持、對(duì)產(chǎn)業(yè)的引進(jìn)落地會(huì)起到更直接的作用，基金管理的范式預(yù)期會(huì)有較大的改變。
3、資本密集型項(xiàng)目會(huì)更難吸引創(chuàng)投資金，尤其難的是資本密集型創(chuàng)新項(xiàng)目。人民幣投資生態(tài)里缺乏這樣一類(lèi)財(cái)務(wù)投資人，他們?cè)谄髽I(yè)的早中期有能力和意愿投資數(shù)億，甚至數(shù)十億元人民幣，這個(gè)階段是大型美元VC和部分PE可以參與的階段。一個(gè)大型的美元VC基金投資3000-5000萬(wàn)美元，甚至領(lǐng)投一輪上億美元融資的案例，過(guò)去都是司空見(jiàn)慣的，對(duì)于一個(gè)5億以上甚至20億美元規(guī)模的投資方來(lái)說(shuō)，這個(gè)金額仍可以是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的項(xiàng)目。但是對(duì)大多數(shù)人民幣的財(cái)務(wù)投資人，要么就是用比較小的金額（比如1000萬(wàn)元人民幣左右），在企業(yè)創(chuàng)辦早期冒比較大的風(fēng)險(xiǎn)，要么就是以比較大的金額在企業(yè)成熟期追求低風(fēng)險(xiǎn)的投資，不會(huì)選擇用數(shù)億元去冒險(xiǎn)。特殊情況只有一個(gè)，那就是產(chǎn)業(yè)基金出于策略原因進(jìn)行此類(lèi)投資。因此，在大型美元基金逐步減少的情況下，未來(lái)大多數(shù)的VC項(xiàng)目會(huì)以小而美的單點(diǎn)科技項(xiàng)目為主。
4、隨著對(duì)互聯(lián)網(wǎng)及平臺(tái)型巨頭的規(guī)范、整頓暫告一段落，國(guó)家開(kāi)始鼓勵(lì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)。2023年平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)有望逐步回到發(fā)展的軌道；但短期內(nèi)財(cái)務(wù)投資人不會(huì)再投資新的流量平臺(tái)，而平臺(tái)的打造離不開(kāi)大量的投資，因此新型的平臺(tái)還沒(méi)有出現(xiàn)在地平線之上，而現(xiàn)有的流量平臺(tái)仍會(huì)占據(jù)舞臺(tái)的中央。
5、讀懂中國(guó)的能力與洞察科技發(fā)展的趨勢(shì)同等重要。中國(guó)正在走一條跟美國(guó)不一樣的創(chuàng)新之路。相比2022年，這條投資邏輯現(xiàn)在看來(lái)更加明顯。2022年年底，中國(guó)進(jìn)一步優(yōu)化疫情防控措施，通過(guò)積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策推動(dòng)經(jīng)濟(jì)，鼓勵(lì)消費(fèi)；世界的另一邊，包括美國(guó)在內(nèi)的西方早已全面放開(kāi)，正通過(guò)加息抑制通脹；中國(guó)的新能源車(chē)以及上游的電池產(chǎn)業(yè)在2022年高歌猛進(jìn)；美國(guó)2022年的加密貨幣崩盤(pán)在中國(guó)只是作為茶余飯后的故事談?wù)摚恢袊?guó)半導(dǎo)體行業(yè)成熟制程企業(yè)正如火如荼地吸引大量投資；ChatGPT為代表的美國(guó)人工智能底層技術(shù)正邁上新的臺(tái)階……未來(lái)這樣的差異會(huì)越來(lái)越多。在兩個(gè)平行世界里，要在中國(guó)做科技投資，讀懂中國(guó)的能力顯得更加重要。
6、全球供應(yīng)鏈和中國(guó)供應(yīng)鏈都在重組，新全球化更像是在兩個(gè)軌道上前行。所幸中國(guó)擁有非常龐大的市場(chǎng)，供應(yīng)鏈的重構(gòu)有巨量的空缺需要填補(bǔ)，人口里面的科技原住民比重高，疫情加快了數(shù)字技術(shù)的推廣，讓國(guó)民對(duì)數(shù)字產(chǎn)品的應(yīng)用更加得心應(yīng)手，因此在未來(lái)幾年可能在有些領(lǐng)域的供應(yīng)鏈會(huì)發(fā)生重構(gòu)，產(chǎn)生出一些中國(guó)獨(dú)有的技術(shù)和產(chǎn)品。這幾年中國(guó)企業(yè)和中國(guó)產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的地位也越來(lái)越高，在新興市場(chǎng)已經(jīng)達(dá)到了與歐美企業(yè)平起平坐的地位，尤其是東南亞及中東，都對(duì)中國(guó)的產(chǎn)品表現(xiàn)出越來(lái)越大的興趣；美國(guó)營(yíng)造的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)抗氣氛，客觀上把中國(guó)企業(yè)的實(shí)力展示到國(guó)際市場(chǎng)上，這對(duì)中國(guó)企業(yè)出海反倒是利好。而平行世界的另一側(cè)，監(jiān)管者越來(lái)越從地緣政治的角度審視中國(guó)的產(chǎn)品，本已得到西方消費(fèi)者喜愛(ài)的中國(guó)品牌如TikTok、華為，家電產(chǎn)品如家用路由器，甚至新能源電池等，也會(huì)受到越來(lái)越多的質(zhì)疑和打壓。
我們生活在一個(gè)多變的世界，我們期待2023年重啟經(jīng)濟(jì)的自信與活力，在多變中找回一道恒定，這個(gè)恒定就是中國(guó)的企業(yè)家和企業(yè)家精神，只要有這個(gè)恒定，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展就有希望，我們創(chuàng)投的投資人就有機(jī)會(huì)。
