銀河基金
近幾年，A股市場出現(xiàn)了一種流派——價值投資派，不少人聲稱自己是價值投資者，價值投資或多或少成為一種深入人心的理念。其實最早將價值投資這個名詞帶入公眾視野的是沃倫·巴菲特。
巴菲特的價值投資理念源于其老師格雷厄姆，他喜歡股價遠低于凈資產(chǎn)的股票，即所謂的“煙蒂股”。巴菲特在繼承老師格雷厄姆理念的同時，做了巨大的創(chuàng)新。他認為不一定要買入價格在凈資產(chǎn)之下的股票，只要公司足夠優(yōu)秀且價格合理就值得投資。巴菲特投資的成功，吸引了一批又一批追隨者效仿。
然而對于普通投資人來說，“好公司+價格合理”是一個比較空洞的概念，公司的優(yōu)良質(zhì)地和合理估值一般都很難兼得，那么兩者之間該如何平衡？通常高ROE（凈資產(chǎn)收益率）的股票一般會伴隨著高PB（市凈率），那投資這些股票是否是價值投資？這些問題其實一直都沒有標準答案。
解讀歷史回測數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，表現(xiàn)較好的股票，其ROE普遍較高，可持續(xù)性強。但是歷史靜態(tài)ROE充其量只是這些股票的不充分但必要條件，未來的ROE同樣是重要條件之一。高ROE往往同時伴隨著高PB，如果未來股票的ROE能維持高位，那么股價將持續(xù)上漲，如果企業(yè)盈利不能維持，就可能面臨盈利和估值的“雙殺”。對于主動投資者而言，想要真正尋找出下一個谷歌、下一個茅臺這樣的公司極具挑戰(zhàn)，光看靜態(tài)ROE遠遠不夠，更需要深度調(diào)研，熟悉產(chǎn)業(yè)鏈變化、領(lǐng)先市場的銷售數(shù)據(jù)等等信息綜合判斷，這一點對投資者來說既是機遇，也是風險。
但是對于指數(shù)投資者來說，價值投資不再是一個空洞的概念，而是成為一個可以量化的模型。當前市場上一些熱門的主打價值投資的Smart Beta ETF會在其指數(shù)編制時考慮多個價值因子，如股息收益率（D/P）、每股凈現(xiàn)金流與價格比率（CF/P）、每股凈資產(chǎn)與價格比率（B/P）、每股收益與價格比率（E/P）等。四個因子各有分工，股息收益率（D/P）和每股現(xiàn)金流與價格比率（CF/P）更多的是反映企業(yè)的經(jīng)營質(zhì)量，好的公司往往具有穩(wěn)定的凈現(xiàn)金流和股票分紅，參考這些指標可以在一定程度上將近期“暴雷”的股票排除在外；每股凈資產(chǎn)與價格比率（B/P）和每股收益與價格比率（E/P）則是企業(yè)估值的指標，是尋找買賣時點的利器。通過這四個變量能提升找到“好公司+價格合理”股票的概率。根據(jù)回測數(shù)據(jù)，使用價值因子的Smart Beta ETF近幾年表現(xiàn)出色，大幅跑贏了對標指數(shù)。
那么價值因子是否會長期有效呢？當前在美國等成熟市場中，價值類指數(shù)基金在策略類指數(shù)基金中的規(guī)模占比較高。截至2019年6月，美國Smart Beta基金總規(guī)模已達8.7萬億元（數(shù)據(jù)來自Bloomberg，由方正證券統(tǒng)計）。價值、成長、紅利這三類產(chǎn)品規(guī)模最大，三者合計占到68%的市場份額，其中成長和價值類的產(chǎn)品都超過2萬億美元。這表明價值類指數(shù)基金業(yè)績在美國的可持續(xù)性強，在市場中有強大的生命力。
反觀國內(nèi)市場，一方面，從過去3年和5年A股的回測數(shù)據(jù)來看，Smart Beta基金中三個主流因子價值、成長和紅利中，表現(xiàn)最好的是價值，其次是紅利，最后是成長。另一方面，隨著近年來白馬風格的崛起，價值投資理念越來越深入人心。展望A股后市走勢，從宏觀經(jīng)濟角度出發(fā)，中國經(jīng)濟仍然處于尋底階段，導(dǎo)致市場偏向價值投資。從當下的市場監(jiān)管導(dǎo)向出發(fā)，資本市場去杠桿在持續(xù)引導(dǎo)市場向價值投資回歸，或更加有利于大盤價值股的表現(xiàn)。從市場交易結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，近幾年機構(gòu)成交占比不斷上升，機構(gòu)中長期資金往往對價值投資有更大偏好；從市場增量的角度出發(fā)，養(yǎng)老金、公募FOF以及MSCI擴容所帶來的增量資金，普遍青睞基本面較為穩(wěn)定的價值股。
“好公司+價格合理”的價值投資理念，遇上“紀律嚴格、透明低費”的指數(shù)投資，這都將助力指數(shù)基金成為實現(xiàn)價值投資的有效工具。
