8月下旬，修訂后的兩融新規正式開始實施。新規中一系列的放開措施對于杠桿投資者無疑是一大利好。但是杠桿是一把雙刃劍，除了放大投資收益，也同樣放大了損失。
那么，對于風險偏好低的投資者，有沒有什么投資品種，既能幫我們擴大收益，同時又能不放大我們的損失呢？折價基金或許是一個不錯的選擇。
下面，筆者將重點為大家介紹什么是折價基金以及折價基金投資的注意事項。
一
什么是折價基金
有不少基金可以在場內交易，當這些基金在場內的交易價格低于其凈值，該基金便處于折價狀態；相反，當場內的價格高于其凈值，便處于溢價狀態。
目前，可以在場內交易的基金主要有以下幾類：
（1）ETF基金。該類基金可以在場內交易，但必須以一籃子股票進行申購和贖回。很多投資者用于定投的華夏上證50ETF（510050.SH）以及華泰柏瑞滬深300ETF（510300.SH）等都屬于此類基金。除了股票，也有投資現貨黃金的ETF以及貨幣型ETF基金。
（2）LOF基金。該類基金可以在場內交易，也開放申購贖回。它除了可以被動投資一籃子股票，也可以連接主動管理型基金。
（3）封閉式基金。該類基金在申購期開放申購，之后進入封閉期不對外開放申贖，但可以進行場內交易，直到封閉期結束重新開放申贖。這兩年的幾只封閉式戰略配售基金吸引了投資者注意。通過投資戰略配售基金，可以參與CDR相關投資機會。
（4）分級基金。該類基金分為兩個結構：A類基金及B類基金。A類基金獲取固定收益，B類基金通過杠桿投資具體標的。如果A類與B類份額數為5:5，那么B類基金實際上加上了一倍杠桿。2020年以后，分級基金將逐步退出歷史舞臺。
上述幾類可在場內交易的基金都會在不同程度上處于折價狀態。那么投資折價基金究竟有什么特別之處呢？下一節我們具體介紹。
二
折價基金可以放大收益
當基金處于折價狀態，說明該基金已經反映了投資者對后期走勢的負面預期，所以進一步下行的動能也會在一定程度上減弱。
如果市場轉而上行，折價基金反而能擴大我們的收益，其原理是：市場人氣恢復過程中，基金交易價格回歸凈值，同時疊加了凈值的上漲。
下面我們舉一個例子。
圖1是深市的封閉式基金指數（399305.SZ）同上證指數、滬深300指數換算成凈值后的對比圖（選取區間為2005年6月30日至2015年6月30日，藍色曲線為上證指數凈值，綠色為滬深300凈值，紅色為封基指數凈值）。
在2005年年中，大盤極度低迷，幾乎所有的封閉式基金都處于折價狀態（折價率最高達50%以上）。隨后，股權分置改革逐步拉開大幕，大盤走了一波氣勢磅礴的牛市。2008年金融危機后，大盤持續調整，直到2015年杠桿牛再次推升指數。這10年間，上證指數漲幅為395.69%，滬深300為509.05%，而399305這個封基指數的漲幅高達1228.42%。
讓上述封閉式基金有如此高收益的原因，首先是市場人氣恢復使得基金交易價格從折價狀態回歸了凈值，然后牛市又推升凈值上漲，最后一些擔心踏空的投資者甚至愿意以溢價價格買入基金份額。這一系列的過程，讓基金的最終收益達到同期上證指數的三倍。
三
投資折價基金的風險
盡管折價基金可以給我們帶來高收益，但并不是所有情況下的折價都可以參與。在投資折價基金時，我們仍需注意以下風險。
1、重倉問題股
參與任何基金投資前，我們都要梳理基金重倉的股票或者債券所對應的公司是否存在重大風險。
在2018年年中，華夏上證醫藥ETF基金（510660.SH）一度持有康美藥業股票達10.4%的比例。2018年下半年，康美藥業股票開始暴跌，該只基金也明顯跑輸其它醫藥類ETF基金。同年，一只非場內基金中融融豐純債重倉14富貴鳥債，而該只債券因兌付違約而暴跌，這導致該基金凈值幾近腰斬。
因此，對于重倉持有某只股票或者債券的場內或者非場內基金要盡量回避。
2、基金停牌
折價基金也會因為資產重組等原因停牌。對于投資者來講這就鎖定了流動性，并且很難估計重組后的風險。停牌時間越長，風險越大。
這里舉嘉實元和（505888.SH）這只基金的例子。該基金為封閉式混合型基金，很大一部分資金投資于中石化銷售公司一級市場的股權。該基金于今年7 月5 日起突發公告開始停牌。停牌前凈值為1.1553，交易價格為0.993，折價率高達14%。如果基金開放申贖，那么以市價買入，并且以凈值贖回，就有12%左右的收益（假設贖回費率為1.5%）。
然而，8月14日晚，嘉實元和基金在停牌期間突然公告提前清盤。8月27日公布清盤凈值僅為1.00552，原本14%的折價利潤也隨之泡湯。
3、市場持續下行
當市場處于低迷狀態時，不少投資者因急于兌現可能折價賣出。這就導致基金容易處于折價狀態。此時，市場仍有持續下行的風險，投資者應避免過早參與投資此類折價基金。
以南方500LOF基金（160119.SZ）為例，該基金在2013年年中折價率已經達到3%以上。但高折價率持續了一年多時間，期間基金凈值下跌幅度一度達15%。如果投資者在2013年年中買入該基金，就要承受期間凈值大幅下行的風險。
四
正確選擇折價基金的幾點建議
因為第三節列示的風險，我們在選擇折價基金時應該仔細分析、慎重取舍。在此，筆者給出以下幾點建議。
1、選擇指數型基金
指數型基金通常對標某一指數，比如華泰柏瑞滬深300ETF對標的是滬深300指數。
選擇指數型基金的主要原因是其凈值估算較為方便。
基金的凈值通常在收盤后公布。對于指數型基金，我們可以通過對應指數的漲跌幅以及前一日基金凈值在收盤前的交易時段估算出當日凈值，然后根據折價率在當日就做出交易。對于主動管理型基金，因為不清楚基金經理在當日的操作，因而很難在收盤前估算出凈值并操作，這樣往往錯過買入的最佳時機。
2、信用風險較低
對于信用風險低的債券基金或者貨幣基金，如果當基金產生折價，投資者可以選擇參與。
圖2是工銀純債基金（164810.SZ）的日線走勢圖。從圖中可以看到，基金自2018年下半年開始交易價格基本穩定在藍色框體之內，但偶爾也會在大幅偏離框體的價格上成交。這主要因為投資者急于賣出，但是沒有足夠的對手盤，于是就會偏離合理價位掛單，造成了較大的折價。
圖3為貨幣基金華寶添益（511990.SH）的日線走勢圖，可以發現其價格也在一個穩定區間波動，偶爾會有較大偏離。此類基金分散投資高等級債券、銀行票據、國債逆回購等，因而其風險低，價格很大概率會回歸合理區間，因此值得參與。
3、折價率較高
折價率衡量的是基金的折價程度。具體而言，假設某只基金的凈值為1.01，此時場內價格為0.98，折價率為(1.01-0.98)/1.01=2.97%。
很多投資者參與折價基金投資是為了通過套利獲取折價的利潤。對于交易價格為0.98、凈值為1.01的基金，套利者可以首先在場內以每份0.98買入該基金，再以凈值贖回基金。這一個過程，投資者可以獲取單位份額1.01-0.98=0.03元的利潤。
但目前大部分場內基金的申贖費率較高，通常在1.5%左右。對于上面的例子，還需扣除1.01×1.5%=0.01515的手續費。因此，只有選擇折價率大于贖回費率的折價基金才有機會獲得正的套利收益。
五
基金的折價套利
由于我們一般很難判斷行情的后續走勢，且長期持有某只折價基金含有第三節介紹的風險，那么我們可以針對折價率較大的基金進行短期的持續性套利。
筆者在此給出針對一只LOF基金的折價套利策略。該策略的交易對象選為南方500LOF基金（160119.SZ），贖回費率定為1.5%。策略將資金兩等份，對每份資金進行如下步驟交易：
（1）T+0日：如果基金折價率超過1.5%，且另一份資金不在這一步，那么按收盤價買入，并進入步驟（2）；否則不作操作，次日返回步驟（1）；
（2）T+1日：按當日凈值贖回所有份額，并進入步驟（3）；
（3）T+2日：資金到賬，返回步驟（1）。
因為T+0日買入基金，最早T+2日資金才能贖回到賬，這會承擔1到2日的風險敞口，因此該策略將資金兩等份，實現頭尾相銜，達到平滑風險的目的。我們將策略凈值與南方500LOF基金凈值做個對比（時間為2014年1月1日至2016年1月1日）。凈值曲線見下圖，藍色凈值曲線為南方500LOF基金，紅色為輪動套利策略。
實驗結果顯示，策略的漲幅為255.07%，同期基金凈值的漲幅為161.65%。同時可以發現，策略的回撤較小，這主要由于策略是不斷地做超短期的套利，其風險敞口本身很?。L險敞口為1到2個交易日）。
該輪動策略自2016年以后便停擺了，這是因為此后的基金折價率始終小于1.5%所致。這說明，做折價套利在熊末牛初時期是更加有效的。在市場平穩的時期，套利空間很小。
六
總 結
本文介紹了折價基金的基本概念以及選擇折價基金的注意事項。
在第五節，筆者給出了一種針對LOF基金折價套利的方法。對于其它可以場內交易的基金也有不同的套利方法，如分級A類基金的上折和下折套利、ETF基金利用一籃子股票進行折溢價套利等。這些套利方法背后的原理與本文介紹的LOF基金折價套利是一樣的。
最后，需要提醒讀者的是，任何投資方法都有風險以及局限性，建議在參與投資前仔細分析，或者通過模擬盤進行練習。
本文由“蘇寧財富資訊”原創，作者為蘇寧金融研究院研究員周張泉。
